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京东突遭危机质疑:前CEO抛售股票,与腾讯的合作即将

2017-06-13

 

近日,新加坡毕盛资管公司发布了一份针对京东(JD.com)的调查报告,报告由毕盛资管创始人兼首席投资官Wong Kok Hoi亲自做出。

本文对该报告做了简要精编。详细报告可以在本文后台留言,加本人微信索取。

 

Wong Kok Hoi指出:根据调查显示:京东不可能成为中国的亚马逊!

报告概要:

目前的证据显示,京东显然没有象亚马逊那样在那些能将自己变成一个系列技术颠覆者方面进行投资。贝索斯的公司正在通过云、kindle阅读器、Alexa(语音产品)、Amazon Go(无人超市)等方面为股东创造实质性的价值,而京东没有任何可比的产品。京东实质上仍是一个以卖3C家电为主的传统零售商。

 

主要的分析:

1、京东的市盈率高达410倍。

虽然中国在境外上市的互联网公司如阿里巴巴、腾讯、百度、网易、新浪、微博、新东方等都达到历史高位。但是最明显的区别是京东仍在亏损,而其他那些公司则在他们的核心业务实现了实质性的盈利。

 

2、京东的毛利率极低。

京东直营模式在2016年占了91.4%的收入。在直营业务中,76%的收入仍然来自低利润率的3C、家电产品。根据高盛,这一品类的线上渗透率已经达到40%,预期将开始放缓。卖3C产品赚不了钱,而京东的收入中有一半来自3C。。

 

3、京东和亚马逊完全不可类比。

亚马逊是一个不断创新的技术颠覆者,有Alexa, Amazon GoKindle Prime,云,媒体/视频,云服务每年的收入达150亿美元,经营性收入达36亿美元,增长幅度超过50%2017财年第一季度,亚马逊的云收入在总体年化经营性收入中占到89%

 

亚马逊在美国电商领域占据霸主地位,几乎没有竞争对手,并在12个国家有业务。京东在中国跟霸主完全不沾边,也没有海外业务。

 

4、京东的物流优势被明显夸大了。

京东的256个仓库网络(95%是租用的)以及最后一公里配送被看多者看作是长期优势的一个要素。这被夸大了,而且很容易被竞争对手取代,包括阿里巴巴。重要的是,京东的仓库面积平均只有2.2万平米,适合存储3C、家电,而对快消品及高毛利产品来说则不是特别适合。没有确凿的证据说明京东的物流有优势。

 

5、京东金融只是一个概念

京东虽然获得了143亿人民币的现金收入,但有关注入资金、财务支出、以及京东金融给京东带来的亏损等信息披露非常有限。另外,如果5年内京东金融不能以930亿人民币的估值上市,那么京东金融的第一轮投资者将有权要求京东赎回股权并支付利息。在中国,借贷是一件有风险的事。

 

总结来说,如果京东不是中国的亚马逊,它的产品结构、成本结构也没有显示出体面的盈利预期,一个以售卖低利润率产品为主的单纯线上零售商值600亿美元难道不是虚高了?

 

Wong Kok Hoi指出:京东无法克服自身的发展缺陷。

  1. 1.      难以摆脱的低利润率商品

直营毛利不可能从7%提升到15%,因为:

 

直营:低利润率的3C、家电产品仍是京东的核心。换言之,卖的越多亏的越多。

 

基于中国消费者的购买习惯,在线上卖3C产品无利可图。因为3C/电器很难达到规模效应;京东和主要竞争对手相比并不具有特殊的采购优惠条款。

 

京东的直营快消品模式要想盈利是一个风险大的赌注。快消品虽然增长很快,但竞争也很激烈,利润率很低,由于订单都是小份,仓配费用也比较高。

 

市场共识认为当京东的规模起来时,规模效应会显现。但京东的运营成本占净收入的比重其实是增加的,2013年是10.7%2016年上升到16%,从而反驳了规模效应的论点。随着客单价下降,工资上涨,以及无法提升运输费用,仓配成本(fulfillment)将持续增长

 

2、在和腾讯的合作于2019年到期后,京东获取用户的市场费用将升高

京东获客成本低的主要原因是和腾讯的战略合作。20143月,京东和腾讯达成战略合作协议,京东收购腾讯旗下拍拍网、网购100%的股权,以及上海易迅电子商务发展有限公司9.9%的股权。腾讯因此给了京东一个微信入口。

 

作为这一战略合作的一部分,腾讯认购了京东15%的普通股。这对腾讯来说是一个很好的财务投资,同时也让腾讯甩掉了亏损的业务。京东在IPO的时候受益于这一战略合作股价提升,但我们认为这一交易对腾讯更有利。我们将这15%的股权看作是京东5年低获客成本对腾讯的补偿。这也使得京东的获客成本保持在低位。京东和腾讯的战略合作协议将于2019年到期。我们相信2019年之后,腾讯将会向京东收费,这将抬升京东的获客成本和市场费用。

 

3、和亚马逊及阿里巴巴相比,京东在技术上的投入非常有限

京东自2011年以来在技术上的投入占总收入的比重,从20111.1%上升到2016年的2.1%。但和阿里巴巴及亚马逊相比,简直微不足道。

 

更重要的是,京东的技术投资重点在哪?京东没有披露具体的支出项目,但我们认为,在过去2年里,和京东金融相关的技术是投资的重点。而在核心业务和创新项目,如云、大数据及人工智能上的技术投入几乎不存在或者非常少。

 

Wong Kok Hoi判定:京东不是中国的亚马逊 - 技术颠覆者Vs传统零售商

若一一列出京东和亚马逊之间的差异,可能会是一份长达50页的报告。简而言之,亚马逊是一个不断创新的科技颠覆者,而京东则是一个传统的零售商。

 

巴菲特一再对贝索斯表示赞赏,认为他不但改变了零售业,还改变了技术行业。亚马逊云服务(AWS),电商平台, Prime会员,语音控制系统Alexa,无人超市Amazon Go,电子书Kindle以及媒体和视频都是亚马逊在技术上大胆创新的例子。

 

亚马逊自1998年以来已经在技术和内容上投入超过600亿美元。该公司在技术和内容上的总投入平均约占销售额的9.1%。大多数公司会随着时间的推移减少对技术相关的投资,但亚马逊却一直在增加。仅2016年,亚马逊在技术上的投入就达160亿美元,占总销售额的11.8%!

 

京东的资产负债表显示,没有证据证明其拥有大量的科技资产。在高水平上,京东在技术上的开销仅占净收入的1.1-2.1%。2016年,京东在技术上的投入为8亿美元,占净收入的2.1%。

 

WongKok Hoi提示:最了解京东的人已经在连续抛售股票。

京东的重要投资人之一高瓴资本在过去的三个季度里已售出近4400万京东股票(价值约18亿美元)。我们注意到京东和沃尔玛结成联盟后,高瓴资本出售的股票反而多于所有之前披露的总和。

而这一切,发生在京东商城CEO沈皓瑜离职,加入到高瓴资本之后。

 

WongKok Hoi提示:京东使用不相关的指标——GMV和其他假新闻

1、没有任何意义的GMV指标

20172月末,中国的媒体报道了从京东金融文件“泄露”出来的数字。其中的关键点包括京东金融有1.1万亿人民币的GMV,比2015年上涨了108.6%。前京东金融雇员以及行业专家告诉我们,互联网金融的GMV是没有价值的,原因如下:

i)这个数字没有经过审计;

ii)电子转账被包含在内。

为了获得更高的估值,大多数互联网金融公司公然夸大这个数字。中国互联网金融协会2015年的报告指出,中国互联网金融的GMV为人民币2042万亿美元,是中国GDP27.5倍,这显然是说不通的,难道不是吗?

 

2.3C和家电成交总量:相信政府数据还是京东?

 

20168月,中国工信部发布了一份报告,指出2016年上半年3C和家电在线GMV1849亿人民币,京东所占市场份额为59.9%.

 

然而,根据京东的资料,其3C

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